银河期货201504季报— 铜报告.pdf

铜价难脱弱势 中国稳增长政策落实情况成焦点 目录 铜价难脱弱势 中国稳增长政策落实情况成焦点 .............................................................. 1 目录............................................................................................................................. 1 铜价难脱弱势 中国稳增长政策落实情况成焦点 ............................................................. 3 一、中国经济疲软成为全球金融和商品市场最重要的因素 ............................................. 4 1、中国股市和汇市成为中国经济的晴雨表 ................................................................... 4 2. 中国稳增长政策落地情况决定铜价未来走势 ............................................................. 5 二、 中国铜消费行业去库存 铜矿减产难改基本面过剩 ................................................. 6 1、消费行业被迫降库存 铜消费难有好的表现 .............................................................. 6 （1）消费行业去库存成新的压力 ................................................................................. 7 （2）配电网投资成唯一亮点 ........................................................................................ 7 宏观研究 报告 2、铜矿产量不断下调 冶炼厂面临加工费压力 .............................................................. 7 （1）铜矿减产、停产信息不断 .................................................................................... 7 （2）冶炼厂开始受到影响 ........................................................................................... 8 三、第四季度铜价弱势难改 中国经济是焦点 .............................................................. 11 近期相关研究报告 ...................................................................................................... 11 免责声明 ................................................................................................................ 11 银河期货研发中心 您忠实和信赖的理财顾问！请务必阅读正文后的免责声明部分 2 ▍银河期货研究中心 ▍9 月报 银河期货研发中心 ：010-59487043 铜组 车红云 ：chehongyun@chinastock.com.cn ：北京市朝阳区曙光西里甲 5 号院 16 号楼凤凰置地广场 A 座 23 楼 2303 铜价难脱弱势 中国稳增长政策落实情况成焦点 2015 年第三季度国内外铜价继续下行，其中 LME 三个月铜下破年初低点 5340 美元后大幅度下跌至 4855 美元，第三季度铜价最大跌幅为 16%，8 月底铜价开始反弹，收回 2/3 跌幅。国内铜价走势与外盘 相似，沪铜指数也曾下破年初低点 38890 元，最低见 37320，第三季度最大跌幅为 11.5%，后反弹，收回 88%的跌幅。 在第三季度中，铜市经历了全球金融风险的打压，焦点在中国。中国经济疲软，股市暴跌，外汇暴跌， 这引发了市场对中国经济和铜消费的极度担忧，并且引发了全球金融市场的震荡。虽然此后铜价在金融市 场暂时平息和铜矿巨头纷纷宣布减产的情况下进行了反弹，但中国股市和经济数据的疲软仍难令人摆脱对 中国经济的担忧。中国经济处于三期叠加期，目前处于最困难的时期，行业不仅是产能过剩，消费不足， 还有已经难以为继的高库存，对中国经济的担忧甚至成为美联储推迟加息时间和下调经济增长的重要参考 因素。 展望第四季度，我们认为中国经济仍是焦点。在救助股市和汇市的过程中，中国连续降准降息，财政 积极政策加码，回顾 2011 年来的历史，每次中国经济增幅下滑过快时，中国政府的刺激政策都会使经济 暂时止稳，再加上铜矿减产方面的配合，铜价都会出现一波反弹，但这次情况更加严峻，中国政策能否起 到作用令人相对谨慎。基本面上，国内消费行业整体仍处于去库存的阶段，消费难有好的表现，铜矿和精 铜减产会给铜价一定的支持，但在宏观面和消费难有好转的情况下，基本面过剩的局面仍难打破。 从技术上看，LME 三个月铜处于年初的低点 5340 美元附近，我们估计在 5500-5700 美元会有强劲的 阻力，第四季度铜价仍有再次测试低点的可能，支持位为 4800 美元和 4500 美元。国内铜价相对应的会 位于 35000-42000 元之间震荡。 银河期货研发中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 3 图 1:铜价重心继续下移 图 2:进口窗口打开难以提供足够的支撑 资料来源:文华资讯 银河期货研发中心 一、中国经济疲软成为全球金融和商品市场最重要的因素 第三季度铜价大幅下挫，而且与整个商品甚至金融市场形成共震，在此期间，中国经济疲软和对美国 加息的担忧成为市场的主导因素，甚至由于对中国经济的担忧，美国加息的预期也发生巨大转变。中国股 市、汇市成为中国经济的直接代表，对发展中国家特别是中国经济的担忧占据了整个商品和金融市场。中 国不断加码货币和财政政策，下半年政策是否到位，中国经济能否摆脱一劫仍将是市场的主导因素。 1、中国股市和汇市成为中国经济的晴雨表 新常态下的中国经济，最大的特征是“三期叠加”：经济增速进入换挡期，结构调整进入阵痛期， “4 万亿”刺激政策导致的资产价格虚高、产能过剩等后遗症正处于消化期。促改革、调结构既是机会也是压 力， 中国股市成为大家对中国改革的信心晴雨表。但在大量的融资盘进入股市，上证指数从 1849 上升到 5178 后，市场信心开始动摇，尤其是在 6 月 15 日到 7 月 8 日上证指数从 5178 暴跌至 3507，短短的 17 个 交易日下跌 30%之时，市场对中国改革的信心受到巨大冲击。在此期间，出现股票停盘，上千支股票跌停， 在出台了同时降息降准，停止检查配资，限制持仓等一系列政策后，中国政府 7 月 8 日掏出“不惜一切代 价”这一重型武器、包括中国央行向证金公司提供资金支持之后，每日资金流出规模显著放缓，至此，一 场大规模的股灾才得以避免。但情况并未就此结束，在 8 月 18 到 26 日的 7 个工作日中，上证指数又下跌 了 1150 点最低见到 2850，至此中国股市下跌幅度已经达到 45%。从流通市场来看，6 月份以来，流通股 总市值从 58 万降至 32.6 万亿，蒸发的 25.4 万亿超过了整个 GDP 的 1/3。 中国股市的暴跌不仅使中国中产阶段深受伤害，更重要的是市场开始对中国经济和改革信心大失，中 国政府虽然出手救市，但在根本上讲，还需要上市公司的业绩支持，需要中国经济的支持。从目前来看， 银河期货研发中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 4 中国的经济数据仍然不佳。6 月份中国经济数据企稳回升，这曾给市场带来一些信心，但在经历了 7 月份 的股灾后，市场人气受到巨大冲击，除了房屋销售外，7 月份所有的数据再次全面调头向下，虽然 8 月份 的零售和工业产量有所回升，但固定资产投资和房地产投资降幅扩大，进口贸易继续大幅下降，可见中国 经济的稳增长仍需继续。 除了中国股市的剧烈震荡外，人民币汇率的波动也一度引发整个金融市场的恐慌。8 月 11 日，中国人 民币单日贬值 2%，这一度引发整个金融和商品市场暴跌，12 日人民币汇率继续下跌 2%，后在中国央行 干预汇市和召开新闻发布会表示人民币不具备贬值条件的情况下才得以摆脱趋势下跌之势。 中国股市和中国汇市的震荡引发了全球金融和商品市场的大幅下挫，并波及到美国。美联储在此之前 立场坚定，在 7 月 13 日和 16 日的众议院和参议院的半年度证词中，美联储主席耶伦表示，尽管全球大背 景下有许多风险点，但美国经济在改善，相信通胀将逐步重返 2%的目标，今年某时加息很可能是合适之 举。这甚至引发了市场对美联储将于 9 月份加息的预期，但在中国市场的剧烈震荡之后，美联储在 9 月份 的货币政策会议上宣布维持利率不变，表示对海外经济表示担忧。不仅如此，美联储还下调经济增长预期 和利率预期，可见目前中国经济局面十分严峻。 2.中国稳增长政策落地情况决定铜价未来走势 面对经济增长持续放缓，今年下半年来中国不断释放稳增长政策。7 月 30 日召开的中央政治局会议 强调，下半年要坚持积极的财政政策不变，稳健的货币政策要松紧适度，保持合理的流动性，同时要采取 务实有效的办法，引导消费、投资、出口稳定增长。同日，发改委召开发布会，披露了“组合拳”的内容 和经验。稳增长重大领域的 11 大工程包全部正式亮相，其包括粮食水利、交通、生态环保、健康养老服 务、信息电网油气等重大网络工程、清洁能源、油气及矿产资源保障工程、城市轨道交通、现代物流、新 兴产业、增强制造业核心竞争力。为了尽快使投资及时到位、项目尽早落地，发改委采取了多种措施推进 项目建设，其中，落实资金是重中之重。 9 月 8 日，财政部发表《财政支持稳增长的政策措施》一文，介绍财政支持稳增长的政策措施实施情 况及成效和下一步财政政策措施建议，值得关注的是，实施更有力度的财政政策再次被放在首位。《财政 稳增长》一文详细介绍了下一步更有力度的几项财政政策，这包括推动重大项目建设，加大降税清费力度， 发挥好各类投资引导基金作用和力推 PPP 模式等。其中统筹资金推动重大建设项目加快实施是更有力度的 财政政策首要体现。地方政府财力得到很大补充。这包括 1~7 月份财政部加快下达中央对地方转移支付资 金，目前已下达全年预算的 95%，约 48227 亿元。另外约 4585 亿元的中央基建投资也已拨出。中央财政 新增投资 505 亿元在棚户区改造配套基础设施等重点领域。而财政部下达的总额 3.2 万亿元的地方政府债 券置换存量债务额度，也可以为地方一年减轻利息负担超千亿元。从数据上看，中国加大财政力量，在 7、 8 月份，财政支出同比增加 24.14%和 25.9%。 此外，中国还加大货币政策支持力度，下半年连续两度同时降准降息，其中 6 月 27 日宣布降准 0.5% 并额外定向降准，同时宣布存贷款利率分别下调 0.25%; 8 月 25 日，宣布再次降准 0.5%并额外定向降准， 同时将存贷款利率分别下调 0.25%。 从 2011 年以来，每次中国经济增长放缓过快之时，中国政府都会通过财政和货币支持来稳定经济增 长，并起到了良好的作用，在此过程中，铜价也会止跌反弹。从目前来看，最新的官方 PMI 已经跌至 49.7， 财新 PMI 降至 47.3，为 2009 年以来最低水平，可见目前中国的制造业的问题十分严重，在产能过剩，消 银河期货研发中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 5 费不足，库存居高不下的情况下，国家政策能否还如以往一样起到作用值得关注，这也将决定年底铜价的 走势。 表 3:中国经济成担忧重点（月度同比） 资料来源:银河期货研发中心 二、中国铜消费行业去库存 铜矿减产难改基本面过剩 2015 年铜的基本面预期波动很大，在 4 月份智利发生洪水时，铜的基本面被炒作为供应短缺，在 7、 8 月份的下跌过程，中国铜消费又被炒成了负增长。实实在在的情况是，2015 年全球铜矿产量被大幅下调， 四大主产国的铜矿产量下调了 120 万吨，由于铜价下跌和供电紧张等原因，下半年铜矿巨头减产、停产的 消息很多，这给铜价一定的支持。但问题在于消费上存在巨大的不定性，这主要体现在全球最大的消费国 中国上。面对巨大的库存，国内众多制造业和建筑业企业举步维艰，企业降库存成为当前主要任务。唯一 较为乐观的是国家加大配网投资，这可以缓解部分铜消费的压力。从三大交易所库存来看，今年第三季度 铜库存增加的幅度是 2011 年来最高的，可见目前铜的基本面情况是 2011 年来最差的。我们估计全年基 本面过剩量会在 20 万吨以上。基本面过剩情况下，铜价难以摆脱弱势。 1、消费行业被迫降库存 铜消费难有好的表现 2015 年第三季度，中国铜的消费再现疲软，而且部分行业的情况比年初更加严峻。从 7、8 月份的产 量数据来看，消费行业同比普遍下降，而且降幅十分明显。我们用累计数据来看，前 8 个月产量与前 6 个 月产量比，发电设备降幅从-4.8%扩大到-12.5%；变压器从增长 0.45%恶化到-1.16%;电缆从增长 1.05%降 为-1.58%；空调从增长 2.78%大降至增长 1.47%；汽车产量从增长 2%降至-0.5%；电子元件产量增幅从 -3.92%扩大至 5.3%；新房开面积从-15.8%扩大到-16.8%。可见第三季度制造业和建筑业普遍恶化。 银河期货研发中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 6 （1）消费行业去库存成新的压力 不仅如此，我们更加关注的是当前几乎所有主要的用铜行业都处于高库存状态，企业现金流压力巨大， 降库存成为未来必然的趋势，这将使产量更加恶化。我们普遍已经知道的是房地产行业，由于 2003 年以 来房地产发展过快，行业库存积聚加大，2011 年以后房地产行业问题不断显现，虽然新房开工面积已经 连续两年大幅下降，但房地产存量却一直在增加，到 2015 年 8 月，商品房存量达到 6.32 万亿，仍为历史 最高水平。目前这种情况已经扩散到汽车、空调行业。 2012 年前后车企预计中国市场规模将持续高速增长，因而纷纷大规模投资，全球 60%的整车产能新 建投资流向中国。从确定投资建厂到工厂投入运行通常需要 3 年周期，因此 2012 年的产能规划在 2015 年集中爆发。2015 年中国汽车总产能已经达到 4000 万辆，但与之相反的是，国内汽车销量疲软，全年负 增长几乎已成定论，在产能利用率不到 70%，已经高于警戒线。不仅如此，汽车库存和汽车经销商库存均 高于警戒线。从 6 月份开始，汽车企业终于承认产能过剩，合资车企悄然减产，7、8 月份汽车产量降幅 分别达到 11%和 6.5%。2015 年中国汽车产量将出现负增长，这是在 2008 年金融危机时都没出现的，也 是 90 年代来第一次出现负增长，可见汽车行业加快进入淘汰赛，估计未来汽车厂家的兼并重组也将全面 展开。 如果说汽车企业的减产、关闭已经引起我们的关注，那么下一个很可能就是空调行业。我们知道，年 初时空调行业的库存就已经达到 4000 万套，但在第二季度恶性竞争中，行业库存已经达到 5000 万套， 几乎可以满足国内一年的消费。库存之高最终难以维系，从 5 月份开始，空调产量增幅开始放缓，7 月份 出现负增长，8 月份降幅更是在到 5.16%。即使是这样，目前空调库存还有 4000 多万套，未来的降库存 之路仍很漫长。 （2）配电网投资成唯一亮点 从消费类制造业我们看不到乐观的景象，除此外，中国固定资产投资的增幅还在继续下降，电缆行业 今年也是一片惨淡。虽然铁路和交通轨道仍维持在高位，但同比增长有限。值得一提的是最近国家提出的 配电网建设改造投资在 2015-2020 年不低于 2 万亿元，其中 2015 年投资不低于 3000 亿元，较 2014 年 有近 80%的增长。从最近的情况来看，国家电网公司于 7 月上旬召开的加快推进农网改造升级工程动员部 署会，将在年初已安排 902 亿元农网投资的基础上，新增农网改造升级工程投资 674 亿元，全年国家电网 农网改造升级投资将达 1576 亿元，农网投资规模创历史新高，再加上南网和其他地方电网的农网投资， 我们判断全国 3000 亿元的配网投资中农网将占 70%以上。最近电缆厂已经感受到农配网定单增加的趋势， 未来配电网投资的增加可以部分缓解电缆需求的压力。 2、铜矿产量不断下调 冶炼厂面临加工费压力 2015 年铜矿产量不断受到影响，上半年是主要是 BHP 在澳大利亚的 Olympic Dam 电力设备出问题 停产和智利发生洪水，下半年的减产和停产就更为集中，这主要与厄尔尼诺现象导致电力不足有关，另外 铜价下跌开始触及企业的成本，矿业巨头削减投资并开始关停部分铜矿。铜矿减产即影响了湿法铜的供应， 同时加工费下降和铜价走低也开始影响冶炼厂的生产。 （1）铜矿减产、停产信息不断 上半年受洪水、品位、设备故障影响，全球铜矿产量增长不如预期，我们跟踪的几大矿企业的数据显 银河期货研发中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 7 示，今年上半年的产量同比为-0.32%，好于第一季度的-1.62%。但全球最大的露天矿 Escondida 在 7 月 份开始的财年中将减产 29 万吨，从 2015 财年的 123 万吨下降至 94 万吨，原因是品位下降 27%。不仅如 此，受干旱天气影响，非洲赞比亚和刚果电力大幅短缺，其中赞比亚自 8 月 12 日起计划削减矿企电力供 应 30%，第一量子、嘉能可等多家矿企深受影响。再加上铜价下跌，矿企削减资本支出 ，企业减产的消 息不断。其中影响最大的有以下几家企业。 8 月 27 日自由港于宣布其将削减资本支出 29%并削减员工 10%，这将在 2016 年及 2017 年每年对铜 产量造成 6.8 万吨的影响。 9 月 2 日，Ok Tedi 矿业公司旗下巴布亚新几内亚铜矿料关闭至 2016 年一季度，预计将损失 6.5 万吨 铜精矿。 9 月 7 日，嘉能可宣布其下属非洲 Katanga 和 Mopani 将停产 18 个月，影响产量 40 万吨。 9 月 9 日 Capstone 暂停了位于智利北部的 Santo Domingo 矿的运营，同时削减了其 2015 年的资 本支出计划和运营成本，Santo Domingo 平均年产铜量约为 11 万吨。 9 月 8 日中国有色矿业旗下中色卢安夏巴鲁巴中矿和炉渣选矿项目开始暂停生产，预计合计影响产量 6000 吨。 自由港调降旗下印尼矿场 2015 年的铜精矿销售量，从之前预计的 390.1 万吨调降 1.1 万吨或 3%。 （2）冶炼厂开始受到影响 铜矿加工费也反映了此问题，年初国内铜矿加工费为 105 美元， 8 月份最低降至 78-82 美元，后因 9 月份国内江铜、铜陵检修，加工费才回到 85-90 美元。铜价走低使得众多冶炼厂也不能幸免。8 月 25 日 江西铜业计划未来四个月其贵溪冶炼厂减产 10%，预计减产影响在 3 万吨左右。 从国内产量来看，在 6 月份铜产量达到 69.51 万吨，同比增长 13.14%后，国内铜产量增速开始放缓， 7 月份增长 9.43%，8 月份增长只有 2.61%，除了基数原因外，铜价和加工费的走低无疑也给冶炼厂带来 一定的压力。在 90 美元/吨和 9 美分/磅以下，冶炼厂很难有积极性，再加上去年年底铜产量处于最高的 水平，年底前国内铜产量增幅会继续下滑。年底的加工费成为关注焦点。 银河期货研发中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 8 表 2:中国铜消费增长继续恶化（累计同比） 资料来源:银河期货研发中心 表 3:全球九大铜矿2015年上半年产量同比下降 资料来源:银河期货研发中心 银河期货研发中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 9 表 4:全球主要国家下调2015年铜矿产量 资料来源:银河期货研发中心 图 3:2015年全球铜过剩量下调至27万吨 资料来源:银河期货研发中心 银河期货研发中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 10 三、第四季度铜价弱势难改 中国经济是焦点 综上所述，今年铜市的重心在中国经济上，中国经济在第四季度是否能企稳成为市场的关键。但考虑 到国内消费行业整体仍处于去库存的阶段，消费难有好的表现，铜矿和精铜减产会给铜价一定的支持，但 在宏观面和消费难有好转的情况下，基本面过剩的局面仍难打破。 从技术上看，LME 三个月铜价位于年初低点 5340 美元附近，我们估计在 5500-5700 美元会有强劲的 阻力，第四季度铜价仍有再次测试低点的可能，支持位为 4800 美元和 4500 美元。国内铜价相对应的会 位于 35000-42000 元之间震荡。 ￭ 近期相关研究报告 1）铜价重心下移 中美宏观因素成主因 2015.8.21 2）铜价再创新低 美国加息上演风暴最强烈一幕 2015.7.24 3）铜价宽幅震荡 供应和宏观政策成下半年焦点 2015.6.19 4）基本面逆转 铜价再入下行波段点 2015.5.22 *如需参考以上近期相关研究内容的报告 请随时与我们取得联系 免责声明 期货市场风险莫测，交易务请谨慎从事 本报告版权归银河期货研发中心所有。未获得银河期货研发中心书面授权，任何人不得对本报告进行 任何形式的发布、复制。本报告基于银河期货研发中心及其研究员认为可信的公开资料，但我公司对这些 信息的准确性和完整性均不作任何保证，也不承担任何投资者因使用本报告而产生的任何责任。在银河期 货研发中心及其研究员知情的范围内，银河期货研发中心及其研究员以及财产上的利害关系人与所评价或 推荐的产品不存在任何利害关系。 银河期货研发中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 11