银河期货201612月报—股指.pdf

研发/股指 盈利推升指数，有中期上涨空间 一、行情回顾与展望 10 月下旬以来，股指一直再向上涨。上一期月报我们提出宏观在逐步企稳，去产能改革见效，指数仍 在不断提高。后期上市公司发布的第三季度财务报告与宏观数据企稳相互验证，大大打消了市场对于经济 复苏的疑虑。 我们再次回顾几个月来看，指数重心在一波三折中不断抬高。每一次的下跌都是对宏观经济的担忧， 对中国经济长期走好的担忧，因为我们按照以前的逻辑，调整结构，去杠杆的阵痛中难以看到长期走好的 前景。但是实际情况是稳增长和去产能改革见到了成效，宏观数据在不断地企稳，过剩产业的企业盈利也 在好转。如果说上半年震荡中重心逐步走高是因为资产荒，保险抢筹等原因，下半年则是经济数据逐步企 稳，市场对系统性风险的担忧在降低，而且盈利开始逐步走向前台。目前展望未来，如果随着盈利的好转， 以及企业债务负担的减轻，企业进入到一个补库阶段，以及扩大资本开支的意愿加强，未来指数上升的空 间仍会很大。 1、利空的一面 经济增长的长期逻辑仍然没有看到。今年的业绩主要是蓝筹股业绩改善。这一方面是去产能，市场触 底后价格自我调整造成的，另一方面是稳增长，房地产刺激的结果。我们看到，今年的地产投资，固定资 产投资等恢复，有赖于国家稳增长项目，PPP 的加快落地，这些促使了企业现金流的改善。而我们看到， 今年下半年以来的居民贷款一直是中长期贷款的主力甚至是全部，这也可以理解为通过居民恐慌性，投机 性的加杠杆，居民将储蓄加杠杆后变成了企业的经营性现金流。地产调控之后，房屋销售和房价受到一定 影响，未来可能会传导到投资上。这样看，企业业绩改善的持续性较差。 2、蓝筹为主，不同于 15 年牛市 2015 年预期很高的新经济，今年反而不是股市的主力明星。价格一直不温不火，创业板的，中小板的 利润增速很多来自于并购，定增，而非自身业绩增长。去年火爆的乐视，今年却被传出债务拖欠情况；未 上市的独角兽滴滴打车，互联网分享经济概念，在持续烧钱后，一纸网约车新政下就大幅缩减了其业务量。 去年看到的互联网+，智能制造，电动车等所谓的转型升级概念，今年在股市上一直没有反映。也就是说， 对比起 14 年开始到 15 年中的那波牛市，目前没有太多的概念和预期，想象空间不够大。只是数据和企业 盈利，经营性现金流在好转，融资成本也在降低，降低了担忧，夯实了下方买盘力量，指数在不断抬升。 3、展望未来 经济弱复苏和企业利润增长是稳定市场的两大基石，市场对镜的担忧在减轻，而且去产能之后，对之 前过剩行业判了死刑那种观点也在逐步扭转，这些行业的盈利也在好转，而且目前来看完全继续回到以前 那种状态不太可能。在加上资产荒，资金像潮水般涌向各个领域，股指的估值有提升的空间。 利空方面，中美国债利差收窄，人民币仍存在贬值压力；地产调控未来会传导到地产投资上；但这两 点目前似乎并不足以能将经济拉下去，并非主要矛盾。在目前的经济数据和背景下，以及估值下，没有深 幅度下跌的基础。从走势来看，每次调整的低点都会高于上次，这也显示了市场虽然犹豫，但是下方看好 银河期货研发中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！请务必阅读正文后的免责声明部分 研发/股指 买入的力量不断增强。短期略有超买，谨慎做多，逢低耐心把握机会。 图1 IF走势图 资料来源: wind 资讯 银河期货研究中心 二、企业负债有所好转，盈利总体提升 我们看到实体企业（A 股中剔除了金融企业后）今年三季财报的 ROE 略微企稳上升，整体利润额同 比有较大增幅，资产负债率也是渐次下行。企业的效益在好转，去杠杆也在逐步进行，目前情况上看，企 业 ROE 拐点初现，ROE 水平的走强及融资成本的下行，企业扩张意愿加强，ROE 与借贷成本差值变大将 增强企业扩张意愿。今年以来企业盈利能力和现金流的持续改善是内生性的，表现为 A 股非金融企业销 售现金收入增速和经营性现金流占比的提升，A 股盈利能力出现长周期改善的拐点。 银河期货研发中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 研发/股指 图2 A股（剔除金融企业）净资产收益率 图3 A股（剔除金融企业）资产负债率 净资产收益率-平均(整体法)[单位] % 12.00 资产负债率(整体法)[单位] % 62.00 11.15 11.00 9.92 9.85 10.00 61.47 61.50 10.35 60.84 61.00 60.50 9.00 8.18 59.98 60.00 8.00 7.48 7.29 7.3 59.27 59.50 7.00 6.00 5.79 5.82 2015-09-30 2016-09-30 60.15 60.03 61.13 61.08 60.75 60.64 60.64 60.56 60.23 60.09 59.69 59.46 59.15 60.7 60.28 59.88 59.94 59.3 59.00 58.50 5.00 58.45 58.00 2007-09-30 2008-09-30 2009-09-30 2010-09-30 2011-09-30 2012-09-30 2013-09-30 2014-09-30 2011-03-31 2011-09-30 2012-03-31 2012-09-30 2013-03-31 2013-09-30 2014-03-31 2014-09-30 2015-03-31 2015-09-30 2016-03-31 2016-09-30 全部A股(非金融) 全部A股(非金融) 数据来源:Wind资讯 数据来源:Wind资讯 资料来源: wind 资讯 银河期货研究中心 图4 A股（剔除金融企业）利润总额 利润总额(合计)[单位] 元 1,600,000,000,000.00 1353249782431.39 1318584371345.94 1541060861327.8 1,300,000,000,000.00 1079466370243.51 1,000,000,000,000.00 700,000,000,000.00 400,000,000,000.00 942531931529.91 609709946544.15 661912946165.77 412361775537.31 183313370352.05 1079511460458 1070051447506.28 892343892153.41 748590934230.61 352607812144.18 131124139627.48 100,000,000,000.00 816242110550.89 618380931300.67 585153708180.72 335153100627.79 316026354447.74 300008918865.21 293765835341.95 2007-03-31 2007-12-31 2008-09-30 2009-06-30 2010-03-31 2010-12-31 2011-09-30 2012-06-30 2013-03-31 2013-12-31 2014-09-30 2015-06-30 2016-03-31 全部A股(非金融) 数据来源:Wind资讯 资料来源: wind 资讯 银河期货研究中心 三、10 月数据基本向好，但未来仍存担忧 1、投资数据基本向好 10 月份，规模以上工业增加值增长 6.1%。自今年 3 月份以来，规模以上工业增加值增速已持续 8 个 月保持在 6%以上，需求总体平稳。前 10 个月固定资产投资同比增长 8.3%，增速比前三季度小幅提高 0.1 个百分点。其中民间投资同比增长 2.9%，比前三季度加快 0.4 个百分点。固定资产小幅回升主要受益于地 产和民间投资回升，但民间投资也仅仅是低位略微回升。民间投资有几点特征：(1)东北地区挤水分效应持 续缓解,贡献在回升 (2)中部地区固投累计加快 0.4 个百分点，同时在 10 月底更新的 PPP 项目库中，中部地 区增量显著，中部地区民间固投持续回升，可能和中部地区 PPP 项目推进有关。 投资中制造业小幅回落，基建因财政支出乏力而继续下滑，仅地产一枝独秀，但回升持续性存疑。11 月以来，地产需求继续走弱，中旬 30 城销量同比创 15 年以来新低至-33%，终端需求继续降温。但中观数 银河期货研发中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 研发/股指 据上看，克强指数和发电量在 2016 年初开始底部回升，PMI 三季度开始逐步走强，中国经济内生性需求 开始恢复，企业进入补库阶段。 2、不利的一面 中国 10 月出口同比-3.2%，预期-0.8%，前值-5.6%。中国 10 月进口同比 3.2%，预期 5%，前值 2.2%。 出口虽因低基数而降幅收窄，但下滑趋势难阻； 10 月消费同比增长 10%，较上月回落 0.7%，大幅低于市 场预期。由于去年购置税的原因，汽车基数较高，今年 10 月汽车消费同比增长 8.7%，较 9 月回落 4.5%， 拖累消费。 图5 投资数据走势 % % 35 35 30 30 25 25 20 20 15 15 10 10 5 5 0 11-12 12-12 固定资产投资完成额:累计同比 13-12 14-12 房地产开发投资完成额:累计同比 0 15-12 民间固定资产投资完成额:累计同比 固定资产投资完成额:制造业:累计同比 数据来源:Wind资讯 资料来源: wind 资讯 银河期货研究中心 四、国内货币政策暂时无法宽松，M1 仍然处于高位 社融信贷放缓，货币短期偏紧。10 月新增社融总量 8962 亿，环比减少近半，主因信贷回落、表外融 资减少、企业债发行量收缩，但同比多增 3370 亿。前期地产销售火热推动居民中长贷继续高增，但非居 民中长贷受季节性因素和地方债务置换拖累而增速大幅回落。10 月 M2 同比微升至 11.6%，但非银存款大 增，考虑到 MPA 监管下非银存款增长趋缓，未来 M2 仍趋下行。10 月 M1 增速回落至 23.9%，仍在高位， 反映实体投资意愿偏弱，资金囤积金融市场。 人民币兑美元汇率创 8 年新低至逼近 7 元大关，美国 12 月加息概率大增，人民币汇率依然承压，加 之国内通胀趋于回升，短期内货币政策难以放松，或继续维持偏紧格局。但这仅仅是短期来看，长期来看， 为了为供给侧改革营造好的氛围，仍趋向较为宽松的格局，短期偏紧难以撼动宏观逐渐企稳的格局。 银河期货研发中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分 研发/股指 图6 图7 M1和M2走势 社会融资和人民币新增贷款 亿元 36000 24 24 21 21 18 18 15 15 12 12 9 9 6 6 3 3 0 11-12 12-12 13-12 M2:同比 14-12 0 15-12 M1:同比 24000 32000 28000 21000 24000 18000 20000 15000 16000 12000 12000 9000 8000 6000 4000 3000 11-12 12-12 社会融资规模:当月值 13-12 14-12 15-12 社会融资规模:新增人民币贷款:当月值(右轴) 数据来源:Wind资讯 数据来源:Wind资讯 资料来源: wind 资讯 银河期货研究中心 ￭ 近期相关研究报告 1）货币托起来的震荡市 2016.08.23 2）震荡市 2016.08.23 3）爬行式反弹 2016.07.23 4）供给侧改革任重道远，风险偏好提升谨慎为宜 2016.06.23 *如需参考以上近期相关研究内容的报告 请随时与我们取得联系 银河期货研发中心 您最忠实最可信赖的理财顾问！ 请务必阅读正文后的免责声明部分