八月资本市场宏观环境分析.pdf
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市场压力犹存，流动性可能趋于改善 ——八月资本市场宏观运行环境分析 本文要点： 1. 加快直接融资将对股票市场和债券市场产生不同影响; 2. 流动性尽管偏紧,但八月的流动性可能比七月份有所改 善; 3. 防范金融风险对资本市场影响深远,短期应注意金融股因 防范金融风险而形成的估值压力; 八月份资本市场的宏观金融环境将最直接地受到全国 金融工作会议和最近召开的金融工作会议的精神影响。脱 虚向实、风险防控依然是政策的主基调。 一. 发展直接融资对股票市场和债券市场产生不同的影响 脱虚向实政策落地的一个重要方面就是发展直接融资, 而从发展直接融资的角度看，在股权融资方面就是加快 新股的发行速度，发展上市公司的股权再融资。 进入七月份以来，我们明显地感受到在经过 6 月份的 短暂放缓后，7 月份的新股发行速度再度加快：6 月份， 每周的 IPO 金额基本在 20 亿以下，而在 7 月份，多数周 的 IPO 金额在 40 亿以上，个别周的 IPO 金额甚至超过 60 亿，恢复到 6 月前的水平，因此，IPO 的加快基本已经成 为定局。 从今年的 IPO 看，从 IPO 的家数看已经全面超过了 去年的水平，从 IPO 的金额看，已经接近去年全年 IPO 的水平。 图 1：IPO 家数年度比较 IPO统计--首发家数(家) 350 300 250 200 150 100 50 0 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 数据来源:Wind资讯 资料来源：银河期货宏观部 WIND 图 2：IPO 金额年度比较 IPO统计--首发募集资金(亿元) 4900 4200 3500 2800 2100 1400 700 0 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 数据来源:Wind资讯 资料来源：银河期货宏观部 WIND IPO 的加快无疑将对股票市场构成压力，特别是在一级 市场和二级市场存在巨大价差的情况下，发行市场存在着众 多不规范和漏洞的情况下。 发展直接融资的另一个方面，就是加快债权融资，发展 债券市场，但是，去年以来，受到债券市场部景气等因素的 影响，债券市场的融资基本处于停滞状态。 表 3：处于停滞状态的企业债券融资 直接融资中债权融资和股权融资对比 亿元 亿元 7000 7000 6000 6000 5000 5000 4000 4000 3000 3000 2000 2000 1000 1000 0 0 -1000 -1000 -2000 -2000 -3000 12-12 13-12 14-12 社会融资规模:企业债券融资:当月值 15-12 16-12 -3000 社会融资规模:非金融企业境内股票融资:当月值 数据来源:Wind资讯 资料来源：银河期货宏观部 WIND 当然，债券融资的恢复有待于债券市场的复苏和活跃， 其中一点，就是可能和市场利率水平有着很大的关系。 从全国金融工作会议的精神看，可以把脱虚向实分成几 个阶段，第一阶段是严控资金进入虚拟经济，但则导致了市 场利率居高不下，市场利率的高企，显然是不利于实体经济 的，也是不利于全国金融公司会议降低融资成本的精神的。 因此，脱虚向实必然会进入降低融资成本的第二阶段。在经 过一、二阶段后，脱虚向实必然会进入提高服务实体经济效 率和质量的第三阶段。 事实上，无论是从市场利率和国债收益率来看，均出现 了见顶回落的态势。 图 4：SHIBOR 走势 SHIOBR走势 4.8 % % 4.8 4.5 4.5 4.2 4.2 3.9 3.9 3.6 3.6 3.3 3.3 3.0 3.0 2.7 15-06-30 2.7 15-09-30 15-12-31 16-03-31 SHIBOR:3个月 16-06-30 16-09-30 SHIBOR:6个月 16-12-31 17-03-31 17-06-30 SHIBOR:1年 数据来源:Wind资讯 资料来源：银河期货宏观部 WIND 图 5：国债收益率走势 国债到期收益率 % % 3.6 3.6 3.3 3.3 3.0 3.0 2.7 2.7 2.4 2.4 2.1 2.1 1.8 1.8 15-06-30 15-09-30 15-12-31 16-03-31 中债国债到期收益率:3个月 16-06-30 16-09-30 中债国债到期收益率:6个月 16-12-31 17-03-31 17-06-30 中债国债到期收益率:1年 数据来源:Wind资讯 中国债券信息网 资料来源：银河期货宏观部 WIND 二. 八月份的流动性在总体不松的前提下,可能好于七月份 造成七月份流动性偏紧的原因有央行公开市场操作 的大量到期,企业的海外分红以及企业季节性纳税导致 的财政存款上升和政府发债等。 从八月份看,这些因素或消失或可能在一定程度上 得到缓解。 从央行的公开市场操作情况看，八月份，央行公开 市场操作的回笼数量主要集中于八月初。 图 6：央行公开市场操作及其净投放量 10000 9580 (亿元) 5750 1500 3600 2637 7100 6200 2030 5700 1900 300 0 0 -2750 -2500 -3300 -4170 -3300 -3300 -6943 15 0 -2395 -2500 -2500 4705 1105 0 6800 -4595 -6785 0 0 -2400 -2875 -2400 -2875 -6500 -7000 2017-05-27 - 2017-06-02 2017-06-17 - 2017-06-23 2017-07-08 - 2017-07-14 2017-07-29 - 2017-08-04 数据来源:Wind资讯 资料来源：银河期货宏观部 WIND 从限售股的减持情况看，减持压力相对于七月份要小。 图 7：限售股减持压力月度比较 开始流通市值 (万元) 33000000 28250000 23500000 18750000 14000000 17-12 17-11 17-10 17-09 17-08 17-07 17-06 17-05 17-04 17-03 17-02 17-01 数据来源:Wind资讯 资料来源：银河期货宏观部 WIND 三. 在中报公布期,上市公司的股价将受到估值的压力 八月份,是上市公司中报的集中公布期，上市公司的股 价将面临着估值的压力。 在过去的几个月中，上证 50 指数出现了大幅上涨，但 是，在上证 50 指数权重占比比较大的银行股、保险股和 证券股却因资本市场低迷、因投资理财和表外业务的监 管，业绩存在着同比下降的可能性，我们注意到以及有 多家证券公司公布了中报业绩预减公告。上证 50 指数短 期上涨过高，也面临着调整的压力。 图 8：上证 50 指数走势及其估值水平 市盈率与指数走势 11.6 2700 11.3 2600 11.0 2500 10.7 2400 10.4 上证50(市盈率) 上证50(收盘点位)(右) 2300 10.1 2200 9.8 9.5 2100 16-07-29 16-08-26 16-09-23 16-10-28 16-11-25 16-12-23 17-01-20 17-02-24 17-03-24 17-04-21 17-05-19 17-06-16 17-07-14 数据来源:Wind资讯 资料来源：银河期货宏观部 WIND 而从创业板和中小板看，尽管近年来一直处于下跌，并出 现加快下滑的态势，但是，其估值还是偏高，特别是在加快 IPO 的背景下，相对较低的市盈率的新股发行，对估值偏高 的创业板影响十分直接。何况还有类似乐视股份的黑天鹅事 件频频发生。 图 9：创业板走势及其估值水平 市盈率与指数走势 150 3600 123 3125 95 2650 创业板(市盈率) 创业板(收盘点位)(右) 68 2175 40 1700 15-04-30 15-06-30 15-08-31 15-10-30 15-12-31 16-02-29 16-04-29 16-06-30 16-08-31 16-10-31 16-12-30 17-02-28 17-04-28 17-06-30 数据来源:Wind资讯 四.混合所有制改革可能成为市场的一个热点 全国金融工作会议提出要推动国有企业降杠杆,降低企业 负债率,而混合所有制改革也是降低国有企业负债率的一条 途径,因此,混改有可能成为资本市场的一个热点。根据有关 部署，铁总、兵器工业部、国航等集团已经纳入第二批试点 名单，值得关注。 综上所述，总体来看，八月份的资本市场可能乏善可 陈，波澜不惊，市场将继续受到估值压力、监管压力和 供求关系压力。（宏观部，20170727）